莫迪第三任期偶遇小波折,印度股市神话能否延续?
秦朔朋友圈
过去一周,印度股市窜上各大财经头条,但这次不同的是,内容并非形容印度股市涨幅有多么神勇,而是在6月的第一个周二出现四年来最大跌幅,盘中一度下跌8%。
原因是,印度总理莫迪(Narendra Modi)当日宣布大选获胜,但他的支持率出人意料地低于预期,分析人士指出,这让人怀疑新政府是否有能力推动土地和劳动法改革。
某印度头部商业媒体的资本市场主编当时就对笔者感叹:“没人预料到出现这个结果,大家都吃了一惊,而且印度股市一直都很‘贵’,短期的大跌确实不可避免。”
毕竟印度股市市盈率已接近22倍,而MSCI中国指数在今年反弹之前市盈率仅不到8倍。
不过,印度股市不愧是在过去两年被全球众星捧月的市场,很快在之后的周三(6月5日)就出现反弹,SENSEX指数反弹超3%。尽管这周非常波动,但NIFTY50指数(追踪印度经济13个行业市值排名前50的股票的表现)当周仍上涨3%,选举结果推动创纪录的交易量。
印度在全球GDP中的份额从1993年的1.1%增加至约3.5%,显然印度的崛起不是短期现象,这个市场也备受供应链多元化的顺风推动,尽管制造业占比仍低、就业市场仍无法承载庞大的年轻人口、裙带资本主义和各类营商阻碍仍存,但短期内似乎很难阻挡印度股市的势头。
印度牛市偶遇小波折
数据显示,6月的第一个周二,印度主要股指Nifty指数和印度Sensex指数一度双双重挫8%,创1月以来新低。而在一天前,印度Sensex指数刚刚创出76468.78点的历史新高。截至当日收盘,印度Nifty指数收盘跌5.93%,报21884.50点。印度Sensex指数收盘跌5.74%,报72079.05点,创2020年5月4日以来的四年最大跌幅。中小盘股下跌8%,大多数周期性行业当天收盘下跌10%~15%。
当日,外国机构投资者(FII)创纪录地卖出15亿美元,这是FII在印度历史上最大的一日卖出量,进一步加剧了市场的下跌压力。当日,市场情绪急剧转变,投资者从国内投资周期性股票转向出口和消费部门。这种急剧的行业轮动导致市场短期内大幅波动。
印度近年来在实现宏观经济稳定方面取得了巨大进展,通过减少经常账户赤字、将通胀控制在印度储备银行(RBI)的目标范围内以及巩固财政赤字等方式。但是,由于多数席位减少,这一度造成市场对于印度后续维持经济稳定的担忧,尤其是在选举后的政策连续性和改革力度方面的担忧。
高盛在研报中提及,这是过去十年来,BJP首次在下议院没有单独获得多数席位。“他们面临的主要挑战将是管理联盟伙伴,联盟伙伴可能会要求提名他们的议员担任一些关键部委的部长职务。”
在机构看来,政治权力的减弱将使通过结构性改革变得困难,例如土地改革以促进制造业增长,以及农业部门改革以提高农业生产力增长。尽管如此,多数投资机构认为,这类担忧可能过度,而且估值偏高仍是印度股市短期大跌的主因,但回调过后投资者仍可能回流。
暴跌过后的一日,市场开始企稳反弹,但是机构仍持观望态度。“我们认为在总理宣誓就职前后,市场可能会比较波动,一些关键问题仍有待厘清。”某印度本地投资机构人士对笔者表示。
估值暂时有点贵
尽管印度本国的态度变化微妙,但资本市场对于莫迪的偏爱实则不难理解。
2020年以来,莫迪政府大力推进“对华产业替代”政策,并以此作为印度实现“经济自主”“产业兴国”的重要路径。
例如,他对内大举推出“生产关联激励计划”(PLI)系列政策。自2020年至2022年,印度政府在技术领域实施了6个补贴计划,总预算超过170亿美元。这些补贴针对智能手机、个人电脑、服务器、电子元件、半导体和电信设备,增强对企业的吸引力。
例如,针对大规模电子制造的PLI计划,为增量销售提供3%~6%的激励措施,企业认为这很有吸引力,因为2021年主要电子制造服务(EMS)企业的毛利率只有4%~6%(鸿海6%,和硕4%,纬创6%)。
如此大力刺激制造业并非没有理由。印度的崛起没有先例,历史上新兴国家都是通过制造业崛起,中国无疑就是制造业强国,但印度至今以来的崛起是通过输出服务换来的,例如为西方英语国家提供电话服务中心等低附加值的服务出口。
然而,没有劳动密集型的大规模制造业支撑,印度的城市化进程要慢得多,甚至慢于越南和孟加拉国这样的新兴工业化国家,这导致近几年就业机会少之又少,“人口红利”已然成为“人口负担”。所以,印度目前的崛起必须往制造业快速转型,这也是为何莫迪政府过去两年强推PLI系列套餐,旨在推动“印度制造”的原因。
在本国政策刺激以及全球有利的地缘政治局势下,印度在2024年第一季度实际GDP同比增长7.8%,大超预期,这也主要得益于强劲的投资需求和消费恢复。高盛将2024年实际印度GDP增长预测上调20个基点至6.9%,IMF则预计为6.8%。印度GDP和股市的相关性也非常强。
事实上,目前国际投资者对印度股市的前景并不悲观,关键是价格太贵,尤其是当一个昂贵的市场偶遇突发的不确定性,抛售力度就可想而知。
MSCI印度指数当前的市盈率是22.5倍 ,相较于MSCI亚洲(除日本外)指数存在高达67%的溢价(过去5年的平均溢价为50%)。换言之,印度股市历来就贵,但近两年特别贵。
印度股市是过去几年中全球表现最佳的市场之一,在过去三年中(截至今年4月末),以美元计价,MSCI印度指数每年上涨约12.5%。相比之下,MSCI新兴市场指数下降了8%,MSCI全球指数则上涨了2%。
高盛提及,尽管市盈率达到22倍并不便宜,但印度继续提供强劲的盈利,去年其盈利增长20%,第一季度利润同比增长16%,超出预期。“我们预计2024年和2025年盈利年均增长率为15%,这将推动市场回报。鉴于今年为止的资金流入疲软,以及外资持仓处于较低位置,我们预计外资将回流。”
某美资投行分析师此前也对笔者表示,一般来看,当印度股票的市盈率跌到17倍、18倍时,投资人往往都是有兴趣的。去年2月,机构普遍看好印度股市,是因为当时市场出现回调。目前印度股市的市盈率在22倍左右(偏高),各界预计大选以后,随着不确定性的消除,买盘可能会回来,因为中期结构性增长的吸引力还是比较高的。不同于偏好成长优于利润的中国公司,印度公司可能会更兼顾成长和利润。
当前,各大资产管理公司对印度的偏好也仍未改变。例如,富兰克林·邓普顿(Franklin Templeton)团队认为,印度在全球GDP中的份额从1993年的1.1%增加到接近3.5%。印度股市的表现与经济增长的强相关性在新兴市场中几乎首屈一指,预计收入的增加和年轻人口将推动消费,过去十年实施的结构性改革加强了治理和投资。
该机构认为,从历史上看,由于其艰难的商业环境,印度并不以制造业闻名。与中国、越南和孟加拉国等其他市场相比,制造业仅贡献了不到20%的GDP,而其他市场的这一比例接近20%至30%。不过,结构性改革、基础设施投资、生产相关激励政策和地缘政治因素正在改变印度制造业的前景。
一个已取得成功的领域是手机。2020年推出手机生产的激励计划,当时印度几乎没有任何手机生产,但2017年到2023年之间,产量飙升了四倍多,出口量增长65倍,印度目前生产了近500亿美元价值的手机,现在是一个手机净出口国,苹果和三星是主要的贡献者。这为其他15个PLI刺激计划覆盖的行业成功提供了希望,这些行业已经宣布了相关计划,这意味着制造业应该是未来几年经济增长的关键驱动力。
改革仍前路漫漫
值得一提的是,萨蒂亚吉特·达斯(Satyajit Das)是澳大利亚印度裔前银行家,他在《日经亚洲》(Nikkei Asia)上发表评论文章,对印度的前景持有悲观态度,虽然这有些博眼球的意思,且在商业评论中颇为罕见,但确实提出了印度面临的一些挑战。
他悲观态度的主要原因有以下几点:尽管美国以及其盟国持乐观态度,但按购买力平价计算,印度GDP不到中国的40%,因此无法替代中国成为全球增长引擎。
印度经济规模约为3.7万亿美元,是全球第五大经济体,但按购买力平价计算,其GDP与中国相比仍然相差甚远。印度政界对印度经济的未来发展持乐观态度,预测印度将在未来几年内成为世界第三大经济体,但萨蒂亚吉特·达斯认为这些预测过于乐观。
此外,他还认为印度面临一系列不利因素,包括不断增长的公共和私人债务、不稳定的经常账户赤字、“裙带资本主义”以及难以根治的腐败问题。这些问题都可能对印度的经济发展造成负面影响。
印度制造业的挑战在上文中也已经提出。萨蒂亚吉特·达斯则指出,印度试图通过吸引制造业来减少对中国的依赖,但事实证明这是困难的。尽管印度的劳动力成本比中国低三分之二,但这并不能弥补教育水平低、生产率低和产品质量不佳等问题。
政策和战略连贯性亦被质疑。他认为印度的轴心战略建立在“敌人的敌人就是朋友”的简单前提之上,这在经济和战略上都是不连贯的。这种战略可能使印度难以制定和执行有效的经济政策和发展战略。
尽管这些担忧不无道理,印度和亚洲几大国家的距离也还非常大,但近年来印度追赶的速度也有目共睹,未来推进改革的决心、国际局势的变化都是核心变量。
士别三日就要刮目相看,未来印度发展、改革的后劲可能仍不容小觑。
|